【会员通讯】授权加密货币交易机构为支付机构的影响（节选）（二）

近日，国际互换及衍生品协会（ISDA）网站转载了一篇题为《授权加密货币交易机构作为支付机构的影响》的研究论文，探讨加密货币和加密货币交易机构的风险与监管，上海清算所伦敦办事处出品摘录以供讨论。

三

传统支付系统与加密货币之间的互连

向加密货币交易所授予支付机构许可证面临着关于支付机构定义的重大法律挑战。 尽管从表面上看，授权加密货币交易机构为支付机构似乎是一种改进，因为它可以将不受监管的加密货币交易机构纳入监管范围，并对加密货币交易机构适用相应的支付规则。 但授予此类许可证会给相关活动和工具带来不同的风险状况，传统支付法（包括支付服务指令 PSD2）可能无法充分解决这些问题。 特别是，主要风险与非流动性、波动性、不受约束和不可兑换的结算资产有关，以及对依赖概率结算的加密货币结算最终性的担忧。

（一）支付机构许可及定义

至少可以间接地推测，授予支付机构许可证的决定是基于加密货币是货币的基本原理。 2014年2月14日，卢森堡相关监管机构金融监督委员会（CSSF）在其关于虚拟货币的声明中表示，“虚拟”货币被认为是货币，因为有足够多的人接受它们作为商品和服务作为支付手段，虚拟货币是“与纸币和硬币形式的现金相对的电子货币”，类似于不需要纸质的电子文档或签名。 因此，虚拟货币可能是电子货币，但不一定在欧洲指令 2009/110 的范围内，该指令在其自身范围内提供了电子货币的定义。

关于加密货币货币性质的讨论似乎是向支付机构授予加密货币交易所许可证的决定性因素。 然而，关于加密货币的性质以及它们是否可以归类为货币，一直存在很多争论。 目前，加密资产的不断发展增加了这个问题的复杂性，因为这些资产彼此之间差异很大。 监管机构对加密货币的性质也采取了不同的立场。 税务机关已将加密货币视为财产； 商品市场当局已将它们视为商品； 证券监管机构已将其中一些视为证券； 负责货币或金融犯罪的监管机构已将其视为货币。

出于同样的原因，世界各地的立法者和监管机构都在努力定义加密货币。 根据一种分类，使用密码学创造的资产是密码资产，它又可以分为代表原始数字资源的数字商品（cryptocommodities），或代表完成的数字商品和服务的数字代币（cryptokens）。 在加密货币交易所上市的绝大多数硬币或加密货币甚至可能不符合货币的最低要求标准。 相反，一些数字代币可以通过首次代币发行（ICO）轻松满足投资合约（证券）的定义。

在许多法律文本以及央行行话中，加密货币通常被称为虚拟或数字货币。 例如，美国虚拟货币业务统一条例 (URVCBA) 第 102(23) 条将虚拟货币定义为“(a) 价值的数字表示：(1) 用作交换媒介、记账单位或商店有价值的； (2) 不是法定货币，无论是否以法定货币计价”。 纽约比特币许可证将虚拟货币定义为“用作交换媒介或数字价值存储形式的任何类型的数字单位”。 根据比特币许可证，“虚拟货币应被广泛地解释为包括数字交易单位，(i) 有一个集中的存储库或管理员；(ii) 是分散的，没有集中的存储库或管理员；或 (iii) 可以创建或欧洲中央银行将虚拟货币定义为“价值的数字表示，不是由中央银行、信贷机构或电子货币机构发行的，在某些情况下可以用作货币。 备择方案”。 这些定义似乎已被有意扩大到包括大多数加密货币，即使它们可能不是价值存储或交换媒介。 虽然上述监管举措引入了一种称为虚拟货币的新资产类别，但它们对类资产资产的货币性质却保持沉默。

比特币虽然被指定为商品，但它具有混合性，表现出商品和货币的双重特征。 这在 Skatteverket 诉 David Hedqvist 一案中得到了强调，在该案中，欧盟法院 (CJEU) 将比特币描述为一种支付方式，而不是一种“有形财产”。 此外，法院认定，除具有法定货币地位的国家货币外，具有双向流动性的虚拟货币是非法定货币的有效支付手段。 然而，即使作为一种有效的支付手段，虚拟货币在监管机构和中央银行眼中也不能被视为货币，例如在欧洲央行眼中，虚拟货币从法律角度来看就不是货币。 鉴于其混合性质并采用功能定义，比特币最好被视为一种数字商品货币，或者用塞尔金的话来说是“合成商品货币”。

无论这种功能定义如何，或者出于税收和商品市场监管目的将加密货币视为财产或商品，授予支付机构许可证也应符合支付机构的法定定义。 欧洲支付机构监管框架（即PSD2）将支付机构的授权委托给母国的主管当局，由其决定实体是否为支付机构。

PSD2 将支付机构定义为“经授权……”在整个联盟提供和执行支付服务的法人。 因此，支付机构的定义很大程度上依赖于PSD2中“支付服务”的定义。 PSD2 的附件 I 将支付服务定义为能够在支付账户上或从支付账户中提取现金的服务，“以及操作支付账户所需的所有操作”。 此外，执行“支付交易”和汇款也在支付服务的定义范围内。

PSD2 将“支付交易”定义为“由付款人或收款人或代表付款人或收款人发起的放置、转移或提取资金的行为，无论付款人和收款人之间是否存在任何潜在义务”。 所以问题似乎归结为“现金”、“基金”和“金钱”的定义。 由于加密货币不能归类为现金或货币，因此与加密货币最接近的术语是“基金”。 PSD2 将资金定义为“2009/110/EC 指令第 2 条第 (2) 点所定义的纸币和硬币或电子货币”。 由于比特币不是纸币或硬币，因此最接近的概念是电子货币 (e-money)。 从法律的角度来看，加密货币也应该与电子货币（e-money）区分开来。 电子货币指令将电子货币定义为“通过电子方式存储货币价值，包括磁存储，在收到用于支付交易的资金后对发行人提出索赔的权利，并且由自然人或法人拥有除了电子货币的发行机构接受”。 电子货币始终等同于法定货币。 电子货币和法定货币之间的主要区别在于，电子货币是存储在电子芯片上的法定货币的数字表示。 然而，加密货币是自我挂钩的，不与任何货币挂钩。 此外，货币发行者需要赎回电子货币的面值，而加密货币开发商或发行者则没有这种义务。 因此，将比特币归类为电子货币是错误的，因为比特币不代表任何索赔。

上述分析表明，在欧洲现行的支付法律框架下，加密货币不属于现金、货币或资金的定义范围，这为欧洲支付服务指令和法规对加密货币交易机构的适用性蒙上阴影. 即使假设支付服务法完全适用于加密货币交易所，这些交易所也将面临适用于支付机构和系统的现行法律制度无法涵盖的特殊风险。 这两个特殊风险是与加密货币交易所依赖无法保证可转换为中央银行货币 (CeBM) 的非流动性和波动性结算资产相关的风险，以及一些主要加密货币区块链的最终结算风险。

(2) 结算资产的流动性和波动性

支付结算系统通常使用信用风险和流动性风险最小的资产作为结算资产。 这在批发支付系统中尤为重要，在这种系统中，流动性差的结算资产或具有交易对手风险的资产会对 SIPS 产生系统性影响。 例如，在欧洲和欧元区，SIPS 运营商必须确保以欧元结算的单边付款最终在 CeBM 结算。 在适用的情况下，相同的要求适用于双边支付或非欧元单边支付的结算。 如果不使用 CeBM，运营者应确保用于货币结算的结算资产具有低或无信用和流动性风险。 在这种情况下，与法定货币相比，加密货币有两个特殊方面，它们会产生特定风险，无法通过向加密货币交易所授予支付机构许可证来解决这些风险。 根据目前的法律框架和商业惯例，在合法支付系统中，CeBM 或 CoBM（可按面值兑换为 CeBM）作为结算资产。 这确保了结算资产几乎没有波动风险。 然而，就比特币而言，交易对手风险很小，但存在流动性和波动性问题。 要理解这一点，重要的是要比较比特币和法定货币（CeBM 和 CoBM）的流动性情况。

与 CeBM 类似，比特币不是债务工具，没有违约风险。 此外，链上比特币交易基于比特币区块链近实时结算，降低交易对手违约风险。 比特币和 CeBM 之间的主要区别在于中央银行对货币政策的主导地位意味着 CeBM 面临通货膨胀的风险。 与 CeBM 不同，比特币几乎没有通胀风险，因为它有上限和固定的供应时间表。 然而，比特币数量的几乎硬性上限或不灵活的供应时间表可能会导致价格波动。 因此，消除通胀风险是以价格波动为代价的。 除了价格波动的风险外，此限制还排除了最后贷款人 (LOLR) 的可能性，这也不同于 CeBM 或 CoBM。 比特币使用户面临与价格波动和低流动性相关的风险。 除了特定加密货币的固定供应时间表外，这还可能导致加密货币支付系统中非流动性结算资产的极端波动，因为加密货币交易所提供法定货币和加密货币之间的双向流动。

与比特币不同，CoBM 是对发行人的索赔。 这种根本差异意味着加密货币在风险方面也不同于 CoBM。 这表明 CoBM 存在一定程度的交易对手违约风险。 然而，在货币政策方面，比特币不同于 CoBM，CoBM 是需求驱动的，对信贷需求非常敏感。

除了与结算资产相关的风险外，加密货币支付主要是全额和（近）实时的。 因此，他们可能面临重大的流动性风险，这是实时全额结算 (RTGS) 系统的典型问题。 由于RTGS系统是流动性密集型的，因此延迟净额结算（DNS）系统应运而生。 然而，DNS 系统增加了交易对手违约的风险，因为执行订单和最终结算义务之间需要额外的时间。 由于比特币采用实时全额结算机制，消除了交易对手风险，但对流动性要求较高。 最近，为了实现 RTGS 和 DNS 系统的风险和回报之间的最佳平衡，已经转向现在广泛使用的“混合”RTGS 系统。

此外比特币的最小货币单位，比特币的货币经济学似乎对其作为批发结算机制的使用施加了进一步的压力，因为比特币寻求结合去中心化、固定货币供应和充足流动性的三个特征。 换句话说，它努力成为一种去中心化的、流动的、有上限的货币。 然而，要同时实现完全去中心化、货币供应量固定和流动性充足似乎是不可能的。

在银行体系中，为了抵御流动性风险，银行制定了多道防线。 他们通常有限制期限转换程度的流动性政策。 银行还从其他银行获得承诺的信贷额度，或从银行间回购市场借款。 在所有内部和外部措施之上的是政府安全网，其中流动性问题通常以集中方式处理。 例如，在欧元区，欧洲央行通过边际借贷便利（相当于美联储的贴现窗口）提供LOLR服务，而欧洲央行之所以可以LOLR，是因为它可以获得无限的流动性。 然而，在比特币网络中，预定的供应时间表和固定的货币供应排除了最终的流动性提供者。

2018 年，加密货币行业对创建稳定币的兴趣越来越大，证明了价格稳定对于结算资产和高效交易媒介的重要性。 然而，这些尝试中的大多数仅限于使用抵押技术来创造安全性和稳定性，从而产生由法定或加密货币支持的加密货币。 然而，抵押稳定币极易受到投机攻击。 以往的金融危机，尤其是危机时期的回购操作，已经证明这种技术很难带来长期的安全和稳定。 虽然 Basis 等一些稳定币项目是建立在中央银行算法模型之上的，但如果没有长期以来在价格稳定方面的声誉，很难想象它们会取得成功。

如果加密货币交易所被许可为支付机构，它们与受监管的支付机构交织在一起，使用非流动性、高波动性和不可兑换的结算资产，并且不能使用 LOLR，当这些交易所变得足够大时，它们可能成为加密货币系统的传染渠道影响传统的银行和支付系统。 毋庸置疑，授予加密货币交易所的支付机构牌照数量的增加将增加加密货币支付与传统支付系统的互联程度。 在这种情况下，中央银行或其他 NCA 的一个政策选择是，出于审慎的考虑，要求将加密货币支付系统与传统的受监管支付系统分开。 此外，欧洲央行可能会切断接触加密货币交易所或支付机构的信贷和支付机构对其基础设施的访问。

值得一提的是，虽然加密货币容易产生流动性风险，但加密货币的非流动性对传统支付系统带来的风险目前尚未得到证实。 但是，不排除未来发生此类系统性事件的可能性。

(3) 结算的最终性

现有支付法可能未涵盖的加密货币支付的另一个主要风险涉及某些加密货币（例如比特币）的概率终结性。 比特币区块链上的最终支付和结算是概率性的，因为嵌入在区块链中的近期交易可能被逆转，或者比特币可能由于分叉的形成而双花。 随着比特币区块链上建立的区块越来越多，嵌入交易被逆转的概率越来越低，随着比特币区块链越深入，概率变得无穷小。 比特币协议的工作量证明算法（Proof-of-Work，PoW）确保外部投资消耗的能源将充当“热力学不变性保证”。 因此，可以安全地假设在 6 次确认之后，交易是最终的，因为撤销 6 个区块需要非常高的能源投资。 为了减少结算最终性的不确定性，尤其是在前 60 分钟内，该行业制定了自己的商业惯例。 根据所使用的钱包，一旦在比特币区块链上进行交易，接收钱包就会收到确认收到付款的通知，但经过六次确认后，付款才被视为最终付款。

然而，在关于概率最终性的辩论中，重要的是不要混淆交易最终性的两个不同方面：实践的、技术的或事实上的最终性，以及法律上的最终性。 比特币区块链上的技术结算是概率性的，现金结算和任何其他电子支付方式也是如此，因为总是有可能通过使用暴力或支付系统的技术故障取回现金。 然而，最终性这一几乎不可能的事实并不一定意味着付款在法律上不是最终性的。 换句话说，事实上的概率终局性并不一定意味着法律上的概率终局性，反之亦然。 传统支付系统结算与区块链结算在概率终结性上的区别在于，传统支付系统中的结算终结性享有法律保护，而比特币区块链上的结算则不受法律保护。

虽然判例法可能会在 6 次确认后演变并假定结算的最终性，但考虑到支付最终性的模糊性可能会带来系统性风险，这个问题最好在监管框架内事前处理，就像传统的支付和结算系统一样。 然而，根据现行支付法，确保结算最终性的法律（例如，结算最终性指令）要求支付和结算系统明确定义订单和交易的进入时刻和不可撤销性，似乎不适用于加密货币支付。 如果加密货币市场发展得足够大，并且围绕它们开发更复杂的产品和服务，那么缺乏法律保护本身可能会产生系统性影响。

随着某些发展（例如闪电网络）可能会大大减少比特币区块链在小额交易中的使用，对概率最终性和缺乏法律保护的担忧可能会减少。 但这种发展最终可能会增加比特币区块链上的大额交易数量。 此外，似乎大多数加密货币交易所的交易都是通过分类账进行的，而不是使用区块链来转移代币，然而，交易所之间和钱包之间的交易是通过相关的区块链进行的。 所以，由于采用交易批处理来结算交易间的负债，基本类似于DNS系统，所以区块链上结算的交易数量看起来并不多，但未来结算的金额还是相当大的。 也就是说，这些交易机构间市场表现出LPVS的特征，系统性风险普遍存在。 如果加密货币市场足够大，这些市场将因结算终局性风险和结算资产的波动性和流动性不足而成为加密货币行业的风险触发因素。 由于这些类型的风险在当前的法律法规中没有得到解决，授予支付机构许可证将使概率最终性产生的风险从加密货币系统渗透到法定支付系统。 目前，尚不清楚加密货币是否会变得足够大，或者监管机构甚至中央银行是否准备好应对此类风险。

四

综上所述

授权加密货币交易所作为支付机构存在许多潜在的风险和挑战。 即使假设《支付服务法》完全适用于加密货币交易机构，加密货币支付也存在无法完全解决的特殊风险。 此类风险的两个突出示例是与加密货币支付中结算资产的非流动性和波动性相关的风险比特币的最小货币单位，以及基于不确定性或概率最终性的区块链结算产生的风险。

向支付机构授予许可证只会掩盖法定支付系统中普遍存在的风险。 例如，解决与结算资产的非流动性和波动性相关的风险传统上需要主要使用 CeBM 或 CoBM 作为结算资产，尤其是在批发支付系统中。 结算最终性风险由结算最终性指令和金融抵押品指令中规定的特定规则和机制解决，引入特定进入时刻和订单、交易的不可撤销性，并豁免金融抵押品（包括现金抵押品）破产程序。 目前，上述指令和其他相关规定似乎都不适用于加密货币支付。 因此，现有的支付规则并没有解决加密货币特有的问题，也没有解决加密货币结算的特殊性所带来的问题。

至于结算最终风险，结算最终指令和金融抵押品指令最终可能会被修订以包括加密货币。 然而，考虑到使用波动性小、流动性差的结算资产所带来的风险，以及比特币等一些加密货币几乎不可能有灵活的供应时间表，这些风险无法通过法律机制或政策工具得到有效解决。

诸如颁发特殊许可证、允许加密货币与现有支付系统一起在没有特定许可证（需要“隔离”）的情况下作为平行支付轨道运行以及颁发支付机构许可证等政策选项，后者似乎是最没有吸引力的，因为它会增加法定支付系统对加密货币支付服务提供商的暴露。 因此，与其将新的和创新的支付工具硬塞进传统的支付监管框架，不如向加密货币交易所和服务提供商授予除支付机构许可证之外的新型许可证，这可以考虑到风险的具体性质及其可能更广泛的范围对传统支付系统的影响将是一个适当的长期政策选择。

摘自《会员通讯》2021年第5期（第107期）海外风专栏